建议把握债券配置“窗口期”

步入5月，债市整体表现向好，利率债收益率呈现出震荡下探的走势。分析人士认为，在阶段资金面整体无虞的大背景下，近期利率的下行走势大概率将得到保护，建议把握债市配置的“窗口期”机会。

债市阶段分歧犹存

中央国债登记结算有限责任公司提供的数据显示，截至5月11日收盘，银行间利率债收益率整体下行。其中，国债收益率曲线2年期回落2BP至2.57%;SKY_10Y下探1BP至3.14%。

尽管近期债市表现稳中向好，但记者在采访中发现，出于对资金面收紧的担忧，目前仍有部分机构对后市表现持审慎态度。

“进入5月，资金面压力可能有所加大，‘明牌’因素包括地方债发行的放量(4月下旬开始，地方债发行就已明显提速，5月的净融资规模可能达到1万亿元)和缴税压力。”一位机构交易员指出，“在5月流动性缺口扩大较为确定，而管理层无视5月初资金累积到期，延续了100亿元逆回购操作惯例的背景下，个人认为，不宜对短期内的资金面状况过于乐观。与此同时，需要警惕资金利率中枢上行或波动性增大对债市长端利率构成推升压力。”

“从目前的基本面和市场环境来看，尤其考虑到二季度通胀压力加速上行，短期内央行再度宽松的概率不大，反而可能会通过边际收紧流动性来防止通胀预期扩散。”东方金诚首席宏观分析师王青此前亦表示，“5月资金面压力将阶段性上升，资金利率中枢或较4月有所上移。”

虽然偏空情绪有所抬头，可据记者了解，持以相左态度的机构亦不在少数。毕竟，政策层此前已明确表态“稳健的货币政策要保持流动性合理充裕”。

“我们预计，央行会继续对流动性进行精准调节，熨平短期扰动因素，引导市场利率围绕央行政策利率波动，有效发挥政策利率的中枢作用。”光大证券研究所固定收益首席分析师张旭称，“5月DR007的均值及波动率有可能较4月有所提高，但这些边际变化都将是微幅的。总体来看，5月份流动性仍会继续处于合理充裕的水平，资金利率也将保持平稳。”

乐观情绪占据主流

需指出，目前包括中金公司、兴业证券、方正证券在内的不少机构均对5月资金面释出了乐观、正面的看法。

“未来一段时间(1至2个月)，资金的平稳程度或超市场预期。”兴业证券经济与金融研究院固收首席分析师黄伟平说。

首先，非典型的资金“堰塞湖”效应仍可能持续，即信用没有明显收缩，但结构性货币政策导向下资金的使用效率可能不高，而这会致使资金滞留于金融体系内。除非看到制造业投资和居民消费的明显回升，否则非典型的资金“堰塞湖”效应大概率将得以延续。

其次，考虑到制造业和消费数据暂难修复到疫情暴发前的位置，这意味着，政策也很难在总量层面上予以收紧。

再者，市场不宜高估5月地方债供给放量带来的影响。

来自中金公司的研究观点指出，地方债二、三季度的供给压力可能超过去年同期，可考虑到国债和其他利率债有所减量，因此供给压力并没有这么大。

再就需求端考量，今年各类金融机构对债券的配置情况是好于去年的，尤以境内机构而言，其配债需求的升温市场有目共睹。一方面，非银类机构资金因为股市表现差强人意而选择重新回流到债市。另一方面，2021年商业银行的负债端增长情况比2020年更好。

不仅如此，境外机构的稳定买入亦给债市表现增添了一份“底气”。

中央国债登记结算有限责任公司发布的4月债券托管量数据显示，当月境外机构的人民币债券托管面额为32219.45亿元，较3月增加648.69亿元。

另外，债券通公司最新发布的债券市场运行报告同样显示，4月债券通交投稳步增长，共计成交5340笔，涉及5192亿元，日均成交247亿元。其中，4月21日单日交易量达496.1亿元。国债和政策性金融债交易最为活跃，分别占月度交易量的51%和34%。

无疑，伴随供需关系的逐步改善，供给量上升推动债券利率大幅上行的预判或很难应验。

后续或迎补涨行情

今年以来，债券投资者对国内债市的参与情绪一直较为审慎，这主要是由于在经济复苏和商品价格持续上涨背景下，投资者担心货币政策会收紧资金面从而推动债券收益率上升。 可二月份以来，资金面一直保持稳定，并没有出现市场预期的资金收紧，对应债券利率也没有跳升，反而逐步下降。

针对“资金面宽松能持续到何时”的问题，中金公司进行的最新债市调查显示，27%的受访者选择能持续到6月;认为宽松可以持续到三季度末的投资者占比达21%(上期仅为10%);判断持续到5月或7月的受访者各占20%;9%的受访者表示，资金面甚至会在二、三季度进一步放松而不是收紧;剩余3%的投资者选择资金面宽松将持续到四季度末。

“市场一次次反复预期资金面紧张，也一次次落空。随着政策态度的明朗，流动性合理充裕的反复确认，‘加息预期’将向‘不加息的现实’收敛。”在太平洋证券固定收益分析师陈曦看来，“债牛”已至。

无可否认，投资者对于资金面收紧的预期在逐步淡化。多位受访的业界专家表示，如果5月份资金面总体保持平稳，那么市场的预期会进一步纠偏，投资者也会更加认同今年货币政策将保持连续稳定的定调。在预期改善的情况下，债市可能会迎来空头的一波回补，届时利率将加速下行。2021年10年期国债利率的中枢水平可能落在3%附近，突破回落至3%之下亦值得期待。

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